Michal Strnad při IPO inkasoval miliardy. Investorům v CSG zůstaly ztráty a nenaplněná očekávání

Vstup Czechoslovak Group na burzu měl investorům nabídnout podíl na růstu zbrojního průmyslu. Pro ty, kteří nakoupili za emisní cenu a akcie drželi až do listopadového propadu, se však proměnil v bolestivou investici. Akcie CSG se 11. listopadu 2026 v Amsterdamu během obchodování dotkly 10,35 eura. Proti lednové emisní ceně 25 eur představuje tento kurz propad přibližně o 58,6 procenta.

Z modelové investice 10 000 eur by při tomto kurzu zbývalo 4 140 eur, bez započtení poplatků, daní a případných dividend. Nejde o důkaz, že prodělal každý, kdo s akciemi obchodoval. Pro investora, který uvěřil ocenění při IPO a dál držel, je ale výsledek neúprosný: více než polovina hodnoty investice zmizela.

Při IPO nešlo pouze o získání prostředků pro rozvoj společnosti. Významnou část nabídky tvořil prodej stávajících akcií hlavního vlastníka.

Podle oficiálního oznámení získala firma vydáním nových akcií 750 milionů eur. Prodej existujících akcií prostřednictvím CSG FIN představoval 2,554 miliardy eur a nabídka zahrnovala také opci na dodatečný prodej za přibližně 496 milionů eur. Reuters při zahájení nabídky uváděl očekávaný čistý výnos pro Michala Strnada těsně pod třemi miliardami eur.

Z pohledu dnešních držitelů akcií je to nepříjemný kontrast. Strnad dokázal část svého vlastnictví proměnit v peníze při ocenění, které trh následně výrazně přehodnotil. Investoři, kteří nakoupili, zůstali vystaveni následkům.

Samotný prodej není důkazem pochybení. A pokles akcií snižuje také hodnotu Strnadova zbývajícího podílu. To však nic nemění na rozdílu mezi již inkasovanými prostředky a nadějí kupujících, že se jejich investice jednou zotaví.

Listopadový propad nelze odbýt jako pouhou náladu burzy. CSG snížila očekávanou celoroční provozní marži EBIT z 24 až 25 procent na přibližně 21 procent. Reuters upozornil na pokles cen standardní munice i vyšší zastoupení méně maržové pozemní techniky v celkovém obchodě.

To je pro investora zásadní změna. Vyšší tržby samy o sobě nestačí, pokud z nich společnost získává menší podíl provozního zisku, než původně předpokládala. Atraktivita investice stojí také na tom, za jakou cenu firma své zakázky realizuje a kolik na nich skutečně vydělá.

CSG zůstává ziskovou společností. Kritika proto nespočívá v tvrzení, že ziskovost neexistuje. Spočívá v tom, že původní očekávání výnosnosti dostala zásah — a investoři za příliš vysoký optimismus zaplatili poklesem hodnoty akcií.

Slabší výsledky, silná slova managementu

Tržby za třetí čtvrtletí dosáhly 1,51 miliardy eur proti analytickému konsenzu 1,86 miliardy eur, který uváděla Fio banka. Čistý zisk z pokračujících činností meziročně klesl z přibližně 200 na 150 milionů eur. Výsledky tedy zaostaly nejen za očekáváním, ale v těchto ukazatelích také za loňským třetím čtvrtletím.

Management část slabšího výkonu vysvětluje přesunem zhruba 300 milionů eur tržeb do závěrečného kvartálu. Strnad přitom devítiměsíční výsledky hodnotil pozitivně. Pro akcionáře je však rozhodující rozdíl mezi hodnocením vedení a tím, co firma skutečně dodá. Přesunutá tržba ještě není uskutečněná tržba a potvrzený výhled není splněný výhled.

Zakázky nejsou totéž co hotovost

CSG vykázala zakázkové portfolio ve výši 18 miliard eur. Je to významná opora podnikání, nikoli automatická záruka dobrého výnosu pro akcionáře. Rozhoduje také rentabilita zakázek, jejich financování a rychlost, s jakou se promění v hotovost.

Za prvních devět měsíců firma vykázala provozní peněžní tok před zdaněním minus 200 milionů eur. Poměr čistého dluhu k provozní EBITDA za posledních dvanáct měsíců vzrostl na 2,4násobek. Společnost vývoj vysvětlovala mimo jiné předzásobením, strategickými investicemi a financováním dodavatelských kapacit.

Takové kroky mohou podpořit budoucí růst. Z investorského pohledu ale současně znamenají, že peníze jsou vázané v podnikání a očekávaný přínos se musí teprve prokázat. Akcionář nemůže platit dnešní vysokou cenu pouze za příslib zítřejších výsledků bez odpovídající rezervy na riziko.

Důvěru zatížily také otázky kolem minoritního podílu

Do obrazu zapadá i březnové zjištění Seznam Zpráv o požadavku Petra Kratochvíla na odkup podílu v CSG Land Systems za téměř 35 miliard korun. Podle redakce prospekt nezmiňoval jeho rozsáhlá práva ani žádost o odkup.

CSG tuto interpretaci rozporovala. Uvedla, že před IPO podle ní nedošlo k právně relevantnímu spuštění procesu, odmítla vznik oznamovací povinnosti a zpochybnila požadované ocenění. Spor proto nelze vydávat za prokázané klamání investorů. Pro trh je ale legitimním důvodem požadovat jasnější vysvětlení potenciálních finančních závazků a vztahů uvnitř skupiny.

Konec války může přinést další tlak

Případné ukončení války na Ukrajině představuje pro investiční příběh CSG další nejistotu. Pokud by vedlo k omezení naléhavých nákupů munice, mohlo by oslabit poptávku, zvýšit tlak na ceny a dále zhoršit marže. Za takového scénáře by mohly akcie znovu klesnout.

Není to jistá předpověď. Doplňování zásob a dlouhodobé přezbrojování mohou pokračovat i po skončení bojů a část očekávání může být již zahrnuta v současné ceně. Investor však nemá důvod automaticky předpokládat, že mimořádná válečná poptávka zajistí mimořádné výnosy natrvalo.

Pro držitele akcií je dnešní účet tvrdý: Strnad při IPO zpeněžil část podílu, zatímco oni čekají, zda budoucí výsledky ospravedlní cenu, kterou zaplatili. Další optimistická vyjádření vedení tuto ztrátu nenahradí. Rozhodnou splněné zakázky, dosažené marže a skutečně vytvořená hotovost.