Nový předseda americké centrální banky Fed Kevin Warsh při projevu v Jackson Hole ve státě Wyoming naznačil výraznou změnu v tom, jak bude instituce komunikovat s trhy. Oproti svým předchůdcům už nechce dopředu naznačovat pravděpodobný směr úrokových sazeb, což může zvýšit nejistotu na dluhopisových i akciových trzích a zkomplikovat finanční plánování firem.

Warsh 28. srpna, kdy završil prvních 100 dní ve funkci předsedy Federálního rezervního systému, tedy americké centrální banky, vystoupil na každoročním měnovém sympoziu regionální pobočky Fedu v Kansas City. Jeho řeč znamenala zřetelný odklon od způsobu, jakým banku v posledních letech vedli Ben Bernanke, Janet Yellenová a Jerome Powell.

Zásadní je, že Warsh neodmítá jen jednotlivé komentáře k příštímu zasedání. Z jeho vystoupení vyplynulo, že chce oslabit samotný princip forward guidance, tedy praxe, kdy centrální banka předem naznačuje, kam by se sazby mohly ubírat. Podle něj se Fed má držet disciplíny založené na datech, nikoli předem avizovaných rozhodnutí.

Právě tato komunikace se přitom po finanční krizi v roce 2008 stala jedním z hlavních nástrojů měnové politiky. Investoři si během téměř dvou desetiletí zvykli sledovat nejen samotná rozhodnutí měnového výboru FOMC, který v USA nastavuje sazby, ale i slovní signály předsedy Fedu nebo takzvaný dot plot, tedy přehled očekávání jednotlivých členů výboru ohledně budoucí úrovně sazeb. Tyto signály následně ovlivňovaly ocenění dluhopisů, akcií i náklady financování v celé ekonomice.

Warsh nyní tvrdí, že tento mechanismus zašel příliš daleko. Podle jeho argumentace vzniká prostředí, v němž trhy přehnaně sledují centrální banku a centrální banka zase přikládá přílišnou váhu reakcím trhů. Takový vztah může podle něj zastřít skutečné změny v ekonomice. Naznačil proto, že mimo mimořádné krizové situace už podobný způsob navádění investorů nepovažuje za vhodný.

Pro finanční trhy je důležité i to, kdo tuto změnu prosazuje. Warsh patřil už během krize v roce 2008 k vedení Fedu, tehdy jako jeden z nejmladších guvernérů v historii instituce. V éře Bena Bernankeho působil jako hlavní spojka s Wall Street a podpořil všechna tehdejší rozhodnutí měnového výboru bez jediného nesouhlasu. To se týkalo i prosince 2008, kdy Fed moderní podobu forward guidance zavedl. Současný obrat tak přichází od člověka, který stál u zrodu tohoto nástroje.

Ve srovnání s předchůdci je rozdíl zřetelný, i když nejde o úplné popření dosavadní praxe. Bernanke a Yellenová využívali dopředné navádění velmi výrazně a často otevřeně spojovali nízké sazby s konkrétním vývojem ekonomiky. Powell později komunikaci částečně posunul směrem k větší závislosti na aktuálních datech, ale trhům dál poskytoval alespoň rámcový směr prostřednictvím tiskových konferencí a výhledu členů výboru. Warsh jde dál: podle dostupného popisu už ani na dvou posledních tiskových konferencích po zasedáních žádný výhled neposkytl a v Jackson Hole z toho udělal výslovnou doktrínu.

Vyšší inflace a menší opora pro investory

Z ekonomického pohledu je tato změna citlivá hlavně proto, že přichází v době, kdy inflace ve Spojených státech zůstává nad cílem Fedu. Warsh připomněl, že index cen osobních spotřebních výdajů PCE, tedy Fedem preferovaný ukazatel inflace, vzrostl za posledních 12 měsíců o 3,7 procenta a za posledních šest měsíců v přepočtu o 4,1 procenta. Inflační cíl americké centrální banky přitom činí 2 procenta.

Na trhu práce je podle něj situace podstatně klidnější. Nezaměstnanost dosahuje 4,1 procenta, což označil za úroveň odpovídající plné zaměstnanosti, a spotřebitelské výdaje podle jeho hodnocení zůstávají odolné. Právě tato kombinace znamená, že další kroky Fedu budou ještě více závislé na nově přicházejících datech, protože z Warshovy strany trhy nedostanou předběžnou nápovědu.

To má přímý dopad na oceňování dluhopisů, úvěrové podmínky i podnikové investice. Pokud centrální banka přestane dopředu vymezovat pravděpodobný směr sazeb, může kolem jednotlivých zasedání narůst kolísání výnosů státních dluhopisů i cen rizikových aktiv. Pro firmy to znamená složitější odhad budoucích nákladů financování, a tedy i obtížnější rozhodování o emisích dluhu, refinancování nebo větších investičních projektech.

Warsh se ve vystoupení věnoval také umělé inteligenci, kterou označil za možný nový výrobní faktor vedle kapitálu a práce. Uvedl, že roční přepočtené tržby z tokenů, tedy poplatků za přístup k modelům umělé inteligence, u dvou vedoucích AI laboratoří překročily 100 miliard dolarů a meziročně vzrostly o více než 500 procent. Zároveň řekl, že více než polovina letošního růstu podnikových investic pravděpodobně souvisí právě s výdaji na AI.

I tato část projevu má pro firmy význam. Pokud se podstatná část investiční aktivity soustřeďuje do technologií a současně Fed omezuje dopředné signály o sazbách, poroste citlivost trhu na každou novou makroekonomickou statistiku. Náklady kapitálu tak mohou být proměnlivější právě v době, kdy podniky zvažují dlouhodobé technologické investice.

Warsh nakonec zůstal své nové linii věrný a žádný signál k nejbližšímu rozhodnutí o sazbách neposkytl. Pro investory i podniky v USA to znamená návrat k prostředí, v němž bude větší váhu než komentáře centrálních bankéřů mít samotný vývoj inflace, trhu práce a spotřeby.